삼성바이오에피스가 3년 전 나스닥에 상장하겠다고 발표한 것은 진심이었을까?

삼성바이오에피스는 2015년 제일모직과 삼성물산의 합병 결의 발표 이후 나스닥 상장계획을 발표했는데 제일모직과 삼성물산의 합병이 완료된 이후 삼성바이오에피스의 나스닥 상장은 연기됐고 현재는 기약이 없다.

◆ 삼성바이오에피스, 나스닥 상장 추진 배경놓고 의문

7일 업계에 따르면 최근 삼성바이오로직스의 ‘분식회계 논란’과 맞물려 삼성바이오에피스가 2015년 6월 말 나스닥 상장 추진 발표를 한 배경을 놓고서도 진정성을 의심하는 시선이 생겨나고 있다.
 

삼성바이오로직스는 2012년 나스닥 상장사인 다국적기업 바이오젠과 손잡고 바이오에피스를 설립하며 바이오시밀러 연구개발을 시작했다.

삼성바이오로직스와 바이오젠이 각각 2805억 원(85%과 495억 원(15%)을 출자했지만 바이오젠이 추후 삼성바이오에피스 지분을 '50%-1주'까지 늘릴 수 있는 콜옵션을 보유하는 형태다.

2015년 5월 삼성물산과 제일모직(옛 에버랜드)는 합병을 발표했다. 합병비율은 삼성물산 1주당 제일모직 0.35주로 산정됐다.

당시 삼성물산과 제일모직의 합병 과정에서 제일모직의 기업가치가 높게 평가될수록 이재용 삼성전자 부회장 등 삼성 오너일가의 그룹 지배력이 더욱 확대되는 상황이었다.

삼성그룹은 바이오사업의 가치를 7조5천억 원으로 평가했는데 세계적 의결권 자문기구인 ISS는 당시 제일모직의 자회사였던 삼성바이오로직스의 지분가치를 1조5천억 원으로 평가하며 합병에 반대하는 의견을 내놓았다.

이런 상황에서 삼성바이오에피스는 2015년 6월 말 연구개발자금 1조5천억 원을 마련하기 위해 미국 나스닥에 상장을 하겠다고 밝혔다. 이어 삼성바이오로직스와 삼성바이오에피스는 7월1일 증권사와 기관 투자자 관계자 90여 명을 인천 송도 바이오캠퍼스로 초청해 회사 설명회를 개최했고 김태한 삼성바이오로직스 대표와 고한승 삼성바이오에피스 대표도 직접 참석했다.

당시 고한승 대표는 “내년 상반기 미국 나스닥 상장을 통해 우리 사업을 놓고 제대로 된 평가를 받고 싶다”며 “자금 조달 목적뿐 아니라 우리 사업에 대한 제대로 된 평가를 받기 위해 한국 증시가 아닌 나스닥 상장을 추진하는 것”이라고 말했다.

고 대표는 “월스트리트의 주요 투자은행(IB)과 접촉한 결과 매우 긍정적 반응을 보이고 있다”며 “초기 단계인 현 수준에서도 8조~10조 원 가량으로 기업가치 평가가 예상되는 상황”이라고 설명했다.

그는 “장기적으로 나스닥시장에서 최대 규모의 헬스케어기업이 될 것으로 확신한다”며 “삼성바이오에피스를 향후 50조, 100조 원 가치의 기업으로 만들고 싶다”고 덧붙였다.

삼성물산과 제일모직의 합병 안건은 2015년 7월17일 주주총회에서 가결됐다. 이후 2015년 9월1일자로 합병이 완료됐다.

삼성바이오에피스는 2015년 8월 상장 주관사로 시티그룹과 골드만삭스를 선정하고 크레디트스위스와 모건스탠리를 자문사로 참여시켰다.

그러나 삼성바이오에피스는 2016년 1월 갑자기 나스닥 상장을 잠정 연기하겠다고 밝혔다. 이후 삼성바이오에피스의 나스닥 상장은 무기한 연기됐다.

삼성바이오로직스는 2016년 1월부터 삼성바이오에피스를 종속회사에서 관계회사로 변경했다.

국제회계기준에 따라 종속회사가 관계회사로 전환되면 지분가치 평가를 장부가액이 아닌 시장가액으로 회계처리를 할 수 있다.

이 덕분에 삼성바이오로직스는 2015년 회계상 1조9천억 원의 순이익을 낼 수 있었고 2016년 11월 코스피에 상장했다.

◆ 삼성바이오에피스, 당시 나스닥 상장하면 시가총액 얼마였을까

삼성바이오로직스와 삼정회계법인은 현금흐름할인모형(DCF)을 통해 2015년말 삼성바이오에피스 기업가치를 5조2726억 원으로 평가했다.
 

그러나 DCF모형은 이른바 ‘고무줄 측정’이 가능하다는 비판도 받고 있다.

삼성바이오에피스가 실제로 당시 나스닥에 상장된다면 시가총액이 이에 훨씬 못 미칠 것이 유력하다는 분석도 업계 일부에서 나온다.

삼성바이오에피스는 기업가치 측정에서 바이오시밀러 회사 ‘코헤루스’를 모델로 삼았다.

코헤루스는 2014년 11월 나스닥에 상장했는데 상장 1년도 안 돼 당시 시가총액이 1조 원을 넘어섰다. 그러나 이후 주가가 하락해 최근 시가총액은 8천억 원을 밑돈다.

코헤루스 역시 바이오시밀러 연구개발 회사이기에 삼성바이오에피스처럼 매출이 적고 순손실을 내고 있었다.

1달러를 1천 원으로 계산하면 코헤루스는 2015년 당시 매출 300억 원, 순손실 2239억 원을 냈다.

삼성바이오에피스는 2015년에 매출 239억 원, 영업손실 1611억 원, 순손실은 1666억 원을 냈다. 2014년보다 매출은 69% 급감했고 순손실은 4배로 늘어났다.

2015년 기준으로 삼성바이오에피스가 재무상 코헤루스보다 건전하다고 판단할 수 있지만 자세히 살펴보면 연구개발비에 대한 회계처리 기준이 다르게 적용됐다.

국내 바이오기업들은 연구개발비를 ‘무형자산’으로 처리할 수 있지만 외국 바이오기업들은 대부분을 ‘비용’으로 처리한다. 나스닥에 상장된 바이오기업들도 마찬가지다.

1달러를 1천 원으로 계산하면 코헤루스는 2015년 연구개발비로 2130억 원을 지출했고 이를 비용으로 처리했다. 이는 코헤루스가 기록한 순손실의 대부분을 차지한다.

반면 삼성바이오에피스는 2015년 연구개발비로 2200억 원을 사용했는데 이 가운데 1400억 원가량을 무형자산으로 잡았다. 삼성바이오에피스가 코헤루스처럼 연구개발비를 비용으로 계산했다면 2015년 삼성바이오에피스의 순손실은 3천억 원이 넘는다.

삼성바이오에피스는 2015년 말 장부상 남아있는 자본이 3천억 원 수준이었다.

삼성바이오에피스 설립 이후 무형자산으로 처리해왔던 누적 연구개발비를 나스닥 상장 회계기준에 맞춰 비용으로 처리했다면 삼성바이오에피스는 당시 최대 1500억 원가량이 결손된 자본잠식회사가 된다. [비즈니스포스트 이승용 기자]