[비즈니스포스트] 송치형 두나무 회장이 네이버 최대주주로 올라설 수 있다는 관측이 시장 안팎에서 제기된다.

국내 최대 가상화폐거래소 업비트 운영사 두나무와 네이버파이낸셜의 합병이 가시화되면서다. 가상화폐 시장에서는 이를 단순한 협업이 아니라 IT, 금융계를 뒤흔들 ‘빅딜’이 될 수 있다고 바라본다.
 
30일 가상화폐 시장 안팎 말을 종합하면 송 두나무 회장이 이해진 네이버 창업자 겸 이사회 의장의 사업을 이어받으며 네이버 최대주주가 될 가능성이 나오고 있다.

네이버 자회사 네이버파이낸셜과 두나무가 포괄적 주식 교환을 통해 합병한다는 소식이 전해지며 ‘합병 이후’ 송 부회장의 위상을 둘러싼 시나리오가 등장하고 있는 것이다. 네이버파이낸셜은 간편결제 서비스 네이버페이를 운영하는 네이버 계열사다.

네이버는 이와 관련해 공시를 내며 “두나무와 스테이블 코인, 비상장주식 거래 외에도 주식 교환을 포함한 다양한 협력을 논의하고 있으나 추가적 협력 사항이나 방식에 대해서는 확정된 바 없다”고 강조했다.

하지만 시장에서는 여전히 이 ‘가능성’에 주목하며 송 회장이 네이버 ‘후계자’로 부상할 수 있다는 의견이 나오고 있다.

우선 이해진 네이버 이사회 의장과 송 회장은 서울대 컴퓨터공학과 출신 학연으로 연결돼 있다. 다만 두 사람의 개인적 인연뿐 아니라 두나무 핵심 계열사인 업비트의 성장성, 그리고 업비트와 네이버의 스테이블코인 사업 진출도 시장의 전망을 뒷받침한다.

업비트는 최근 스테이블코인 발행을 지원할 수 있는 블록체인 ‘기와’를 발표하는 등 기술적 기반을 갖췄다. 앞서 7월 두나무는 네이버페이가 진행하는 원화 스테이블코인 사업에 협력하기로 했다고 밝힌 바 있다.

즉 사업적으로 바라봐도 송 회장으로서는 ‘네이버’라는 강력한 플랫폼에 바탕을 두고 스테이블코인 사업을 펼칠 기회가 주어지는 셈이다.

두나무는 최근 스테이블코인 사업에 강력한 의지를 드러내기도 했다.

오경석 두나무 대표는 9일 ‘2025 업비트 D 콘퍼런스(UDC)’에서 “스테이블코인은 단순 통화 주권이 아니라 금융 시스템 전반과 금융 주권의 문제”라며 “금융 인프라 구축으로 아시아를 넘어 글로벌로 나아가는 K금융을 만들어 나가겠다”며 사업을 확장하겠다는 뜻을 보였다.

두나무가 네이버파이낸셜과 손을 잡으면 가상자산사업자라는 특성상 한계를 가지던 ‘결제’ 부문에서도 앓던 이를 뽑아낼 수도 있다.

스테이블코인은 결국 발행뿐 아니라 유통이 중요한 만큼 결제망을 보유하는 게 중요하다.

하지만 현재 규제 기준 가상자산사업자는 결제 시스템에 필수적인 은행 실명계좌 확보가 힘들고 오프라인 결제 지원이나 가맹점 대응 환경 조성 등에 여러 제약이 따른다. 이를 네이버파이낸셜과 협업하면서 풀어갈 수 있을 것으로 전망된다.

이준호 하나증권 연구원은 “협업으로 코인 지갑과 연동한 오프라인 결제 등이 가능해질 것으로 예상한다”며 “스테이블코인 밖에도 비상장 주식 거래, 부동산 실물자산토큰화(RWA), 증권형토큰(STO) 등 사업 확장의 기회 자체가 열렸다”고 분석했다.

수익 측면에서도 두나무는 지분법손실을 이어온 만큼 사업 다각화와 더불어 네이버와 같은 단단한 협력자가 필요하다는 시각도 나온다. 지분법손실은 투자한 회사에서 순손실이 발생했을 때 투자한 회사 지분율만큼 그 손실분을 투자회사의 재무제표에 반영하는 것을 말한다.

두나무가 몇 해 동안 투자에서 뚜렷한 수익을 내지 못하자 새로운 투자 기회 및 수익원 다변화가 절실할 시점이었을 거라는 의견으로 풀이된다.
  하지만 무엇보다 이번에 시장이 주목하는 것은 실질적으로 업비트 운영사 두나무가 네이버파이낸셜보다 ‘몸값’이 높을 것이라는 점이다.

증권가에서는 두나무의 현재 기업가치는 약 12~16조 원, 네이버파이낸셜은 약 3~5조 원 수준으로 추정하고 있다.

단순 지표 비교로도 두나무가 네이버파이낸셜보다 3~10배 이상 크다. 2024년 연결기준 두나무 영업이익은 1조1863억 원, 네이버파이낸셜은 영업이익 1035억 원 수준이다. 

이에 주식교환 비율을 책정하면서도 두나무에 유리한 조건이 반영될 것이라는 관측이 나온다.

교환 조건 수준이 쟁점인 이유는 이에 따라 송 회장이 이 의장보다 높은 네이버 지분율을 가질 가능성 때문이다.

이 의장은 현재 네이버 지분을 3%대로 보유하고 있다. 크지 않은 지분율이다 보니 이번 딜이 이뤄질 경우 주식 교환 비율과 향후 지분 스왑 등 발생할 수 있는 여러 방향성에 따라 일각에선 이 의장이 지배주주와 경영자 지위 등을 송 회장에게 모두 넘길 수 있다고 바라본다.

김소혜 한화투자증권 연구원은 “네이버파이낸셜과 두나무의 주식 교환 비율은 영업가치와 자산가치를 견주어 볼 때 1:4 수준이 될 것”이라며 “이후 네이버파이낸셜이 네이버와 합병하거나 재차 주식교환을 하게 된다면 송 회장 지분율이 이 의장보다 높은 수준이 될 수 있다”고 분석했다.

이지은 대신증권 연구원도 “이번 거래 이후 송치형 회장이 네이버 최대주주로 올라설 가능성이 더 현실적인 시나리오라고 판단한다”고 바라봤다. 김지영 기자